供给 利空 11月总排产163.5万吨（环比+3.7%），地炼排产79.4万吨（环比+15.7%）。岚桥（10/25复产）、胜星（10/25复产、10/30转产渣油）、东明（10/31复产）、新海、福建联合等复产轮动推进。开工率24.5%（截至11/5当周），周产量38.27万吨，环比均回升。供应回升方向明确，但排产兑现仍受原料端约束。

　　需求 利空 北方气温下降，施工进入收尾；华南仅部分刚需支撑。道路改性沥青开工率21%（环比+0.8pct），但改性沥青开工率5.5%（环比-0.2pct），高价抑制负反馈持续。1—9月公路建设投资同比-10.66%，项目资金落地偏慢。

　　库存 中性 样本厂库33.2万吨（环比-4.32%，同比-45.7%）、样本社库28.0万吨（环比-8.50%，同比-69.4%），绝对水平仍处历史极低。低库存限制深跌空间，但低库存对价格的边际托底力度正随需求淡季推进而递减，不构成做多理由。

　　成本/利润 中性

　　地缘溢价加速出清：中期选举民主党大胜，万斯称败选原因是“这场战争”，市场迅速定价冲突走向终结，WTI单日暴跌8.29%至88.12美元/桶，布伦特-8.67%94.62美元/桶。沥青成本中枢一次性显著下移。山东毛利434.91元/吨（环比+154.1%），因原料成本滞后下跌而大幅修复，但利润修复主要来自成本端塌陷而非需求改善，持续性取决于原油能否企稳。

　　基差/价差 中性 山东基差1556元/吨，因期货暴跌而大幅走阔。11-12月差走阔至390元/吨，近月受低库存和基差支撑相对抗跌，远月受供应回升压制。裂解价差回落，沥青估值随成本坍塌而下修。

　　估值 偏高

　　修复中 现货价格仍处历史高位区间，但期货已大幅回落。沥青-燃油价差从极端负值快速修复，油品端估值修复加速兑现。基建端估值仍偏高，但下行方向明确。

　　投资观点 偏弱震荡

　　多：地缘尾部风险未出清、区域现货阶段性偏紧、库存极低、基差偏高。

　　空：地缘溢价出清、成本坍塌、11月排产回升、需求淡季、厂库去化放缓。

　　综合看，地缘驱动下的集中补跌已基本兑现，进一步追空风险收益比不佳；但趋势性做多逻辑已彻底弱化，反弹至高位仍是布空远月的时间窗口。

　　








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